王冠

　　近一個多月，級別上調現象再度引起市場關注——12家發債企業主體評級被上調為“AAA”。Wind統計，跟蹤評級報告密集發布的6月，共有49家地方融資平臺主體評級被上調，其中近一半為地市和縣級平臺;僅重慶交旅集團、內蒙古高新控股和石家莊城投等3家發行人評級被下調。

　　“干了七八年債券評級，評級公司并無絕對話語權。”高級分析師陳銘(化名)向記者倒出了一肚子苦水。陳銘先后在國內幾家知名評級機構工作，參與過多家企業發債的駐場調研與評級報告撰寫。

　　目前國內市場上的幾家主要債券評級機構采取的都是“發行人付費”模式。“評級機構給出‘AAA’屢見不鮮，債市已形成了以AA、AA+為主流的評級分布，評級低于AA的情形越來越少。而債券等級的虛高，最終還是由投資人來買單。”評級行業亂象叢生，使得陳銘頗感失望。

　　據他觀察，評級行業的利益輸送往往發生在預評級環節，這已成為行業潛規則。

　　“每單25萬”

　　“按相關規定，每個機構發債前都會找評級機構做評級，但當一個機構面臨多家評級公司時，主導權就在機構了。”陳銘說，由于評級行業門檻較低，市場容量有限，各家評級機構競爭激烈。

　　目前國內信用評級機構已超過百家，其中有80多家主要做信貸評級。“為了防止價格惡意競爭，幾家評級機構曾私下協商定下一個行業內部行為準則，規定在發行人付費模式下，大部分情況評級公司按項目收費，每單25萬。”陳銘透露。

　　也有一些情況例外。評級公司的工作方式與咨詢公司或會計師事務所類似，如果項目評級主體過多，資產包規模越大，涉及的人力成本就越大，評級公司內部就會以人工計價，即按每個分析師每小時300元的價格收費，如果項目需要10位分析師花費20天(8小時/天)，則項目預計花費48萬元。

　　陳銘看來，“如何在價格相差不大的情況下拿下一單”成為了評級公司爭奪市場份額的主要方式，主要戰場就發生在“預評級環節”。

　　一般來說，企業發債評級流程相似：提出發債申請、評級機構預評級(多家評級公司參與)、機構確定評級公司、評級公司進場調研、評級公司提交訪談提綱、高層調研、整理工作材料、撰寫調研報告、審查上會、最終確定評級等環節。

　　陳銘舉例，“評級公司的客戶經理與分管領導有業績壓力，價格相差不大情況下，為了拿下一個客戶，往往采取上調企業評級達到吸引客戶的目的;而客戶為了降低融資成本，往往會選擇在預評級環節給出最高評級的機構。”

　　由此造成的惡果是，部分評級機構往往屈從于企業客戶要求，將信用級別作為主要競爭籌碼。級別競爭較嚴重、等級向上遷移現象明顯。陳銘感嘆，評級中樞的上移會倒逼競爭對手跟著上調，形成行業惡性循環。

　　“AAA”占比高達12%

　　“沒有人會愿意花錢來找別人揭自己的短，這相當于‘自買自賣’。”陳銘說，評級的主要目的就是要告訴投資人“發行人可能發生的違約風險”，需要相對中立，但揭示風險同時，還要對風險主體收費，就形成了一對矛盾。

　　三大國際評級機構——穆迪、標普和惠譽都是使用的“發行人付費模式”。

　　同是是發行人付費模式，評級結果卻大相徑庭。Wind統計，目前國內AAA企業已達295家，占所有參與評級的企業的12.48%。穆迪在北美市場的2357家工商企業評級主體中，只有6家被評為“AAA”，僅占0.25%;日本AAA企業略高，也僅為2.22%。

　　陳銘介紹，評級公司對企業評級前，首先會對企業所在行業做深度分析，根據企業資產、負債、現金流等指標排序，最后經過信用評審委員會評估，形成一個公允級別。

　　以陳銘所在評級公司為例，信用評審委員會一般以企業所在行業的高級分析師及相關負責人組成，一位高層擔任主席。對于上會的評級報告，一般采取“三分之二通過制”，其中信用評審委員會主席具有一票否決權。

　　今年6月被上調為“AAA”的企業之一是湖南省高速公路建設開發總公司(下稱“湖南高速”)。其在2012年審計中被查出資金違規，卻仍在當時獲得AA+評級。

　　湖南高速2009-2011年審計報告及2012年一季度財務報表顯示，自身盈余積累尚不足以滿足當期全部利息的償付，短期內面臨很大籌資和償債壓力。

　　中債資信評估有限責任公司(下稱“中債資信”)對湖南高速評定的主體信用等級為“A+”，評級展望為“穩定”。中債資信是目前中國市場上唯一一家采用“投資人付費模式”公司，由央行主管的中國銀行(2.64,0.00,0.00%)間市場交易商協會發起設立。今年1月，中債資信向市場公開披露評級結果，其評級結果較目前虛高的市場等級普遍“偏低”，據統計，中債資信低于市場對應級別的約占90%，其中70%低一或兩個子級。

　　“采用投資人付費，是為了切斷評級機構與受評對象之間的利益鏈條，確保評級的獨立性。”中債資信相關人士說。

　　不過，投資人付費模式也遭遇了諸多問題。陳銘認為，有發行人配合意愿低、投資人不愿支付成本、對投資人影響力較弱等弊端，“搭便車也是一個很大的問題，一旦某個債券的評級報告被發行人買走，市場上所有人都知道評級結果了，就不會再花錢購買。”